中远海能(600026)全球能源海运龙头 静待油运利润弹性

　　投资要点：

    　　公司为全球能源海运龙头，内贸油运和LNG 业务盈利水平较高且稳定，为公司提供盈利“安全垫”；外贸油运业务预计受益于未来油运运力供给约束下的需求弹性，VLCC 运价有望上行，为公司盈利弹性提供充足向上空间。

    　　全球能源运输龙头，油运船队规模领先

    　　中远海能是中远海运集团旗下能源运输平台，主要经营外贸油运、内贸油运和LNG 海运业务。截至2023 年9 月30 日，公司油轮船队运力规模世界第一，共运营155 艘油轮，运力规模总计2,274 万载重吨，其中VLCC52 艘。

    　　2023 年前三季度实现营业收入165.35 亿元，同比+33.4%；实现归母净利37.14 亿元，同比+480%。

    　　外贸油运：需求或超预期，利润弹性待现

    　　公司外贸油运业务主要受油运市场运价影响。未来全球油运运力供给受限，Clarksons 预计2024 年，全球原油船队运力增长仅为0.6%；需求侧，全球经济复苏与补库需求共振，需求弹性或超预期，从而为运价提供充足向上空间。2023 年前三季度，公司原油运输实现毛利20.24 亿元，同比+580%。

    　　内贸油运：龙头地位凸显，收益贡献稳健

    　　内贸油运运价相对稳定，市场需求有望稳步增长。公司为内贸原油和成品油运输市场龙头，形成完善的原油+成品油运输业务布局，稳定货源比例90%以上，且盈利水平稳定。2019-2022 年，内贸油运毛利均在12 亿元以上。

    　　LNG 海运：长期合作稳业绩，规模扩张提收益公司LNG 海运业务均与项目方签署长期期租合同，取得稳定的船舶租金和投资收益，2017-22 年平均毛利率为53.9%。随着LNG 船队陆续投入运营，收益随船队规模扩张稳步增长，预计2023-25 年贡献归母净利8-11 亿元。

    　　盈利预测、估值与评级

    　　我们预计公司2023-2025 年营业收入225.9、259.9、289.3 亿元，同比+21.1%、+15.1%、+11.3%，3 年CAGR 为15.7%；归母净利为36.4、60.4、69.1 亿元，同比+149.9%、+65.8%、+14.4%，3 年CAGR 为68%；EPS 为0.76、1.27、1.45 元/股；对应PE 为19.3、11.6、10.2 倍；BPS 为7.1、7.9、8.9 元/股，对应PB 为2.1、1.9、1.7 倍。由于公司所处行业周期性较为明显，因此采用PB 估值方法。我们给予公司2024 年2.5 倍PB，对应目标价为19.75元,首次覆盖，给予“买入”评级。

    　　风险提示：全球经济复苏不及预期；中国原油进口需求不及预期；燃油价格上涨超预期；油运运价大幅波动风险。