中国巨石(600176)：产能完善布局、优化存量 提升分红强化股东回报

投资要点

    事件：公司发布《巨石集团淮安有限公司年产10 万吨电子级玻璃纤维零碳智能生产线及配套 500MW 风电建设项目的公告》、《巨石集团有限公司年产 20 万吨玻璃纤维池窑拉丝生产线技改扩建项目的公告》、《未来三年（2024 年-2026 年）股东回报规划》。

    电子纱电子布有序扩张、完善布局。（1）公司拟在淮安基地建设年产10万吨电子级玻璃纤维生产线，产品包括G75/E225/D450 纱（用于生产7628/2116/1080 系列电子布，对应年产3.9225 亿米电子布，同时配套500MW 风电项目，年上网电量13.5 亿kwh。公司在G75 纱/7628 布产品上成本优势凸显，继续扩产有望进一步提升市占率。我们认为电子纱新增淮安零碳基地贴近客户，完善区位布局；产品结构涵盖E225/D450等直径更细的电子纱产品，有利于进一步布局3C 等中高端市场。（2）项目规划建设期1 年，第一年建成后，第二年/第三年分别投产50/75%的产能，第三年年末100%投产，产能有序释放有望匹配市场需求增长节奏，保障盈利能力，公司预计全部建成后总投资收益率17.47%（所得税前），有望贡献可观盈利增量。

    粗纱优化存量，降本增效。桐乡基地年产12 万吨玻璃纤维生产线到龄实施冷修技改，一方面年产能将提升至20 万吨，另一方面随着窑炉技术的迭代和智能制造技术的应用将进一步降本，我们认为后续随着桐乡老线陆续实施冷修技改，有望推动公司粗纱整体生产成本进一步下降。

    此外，九江基地的投产配合桐乡基地12 万吨生产线的冷修也有望平滑公司粗纱产能投放节奏，反映行业龙头企业对新增供给的主动控制，我们认为2025 年粗纱供需平衡有望延续修复的态势。

    2024-2026 年提升分红比例强化股东回报。公司提出如无重大投资计划或重大资金支出等事项发生，2024 年-2026 年度现金分红分别不低于归母净利润的35%、40%、45%。

    盈利预测与投资评级：行业盈利仍处底部区域，二三线企业普遍亏损，将持续制约产能投放节奏，粗纱下游风电、热塑等领域继续增长，渗透率稳步提升，行业供需平衡修复有持续性，有望支撑行业景气继续改善。

    公司凭借生产成本优势和产能国际化优势，进一步强化产品差异化、高端化布局，有望巩固竞争优势，提升中长期盈利稳定性。公司市净率估值仍处历史低位，主要股东增持彰显发展信心，积极提升分红以及盈利改善预期有望推动估值修复，基于公司风电、热塑短切产品提价落地，我们预计公司2024-2026 年归母净利润分别为22.2/29.9/39.8 亿元（前值为22.2/27.9/36.2 亿元），对应市盈率21/15/12 倍，维持“买入”评级。

    风险提示：内需回升幅度不及预期的风险，海外经济进一步衰退的风险，行业竞争加剧的风险。