康比特(833429)：运动营养行业景气度较高 公司全渠道发力

　　国内运动营养行业空间较大，康比特综合优势明显。全球运动营养市场规模由2014 年的108.83 亿美元增长到2020 年的176 亿美元，CAGR 为7.11%。

    　　预计到2026 年，全球运动营养市场规模将达到228.57 亿美元，持续保持较快增长。2015-2020 年国内运动营养市场CAGR40%，预计到2023 年可达到60 亿元，未来3 年增速仍可达21%。行业格局上，国内市场目前主要被内资品牌主导，我们认为行业本身门槛不算高，康比特技术、渠道等综合优势较强，未来市占率有望持续提升。

    　　公司技术专业度高，近几年收入、利润稳健增长。公司在竞技体育领域已经形成领先的品牌优势，连续入围国家体育总局国家队集中采购营养食品目录，入围产品的品类、数量、销售额多年位居前列，技术实力强劲。近几年公司收入、利润稳健增长，2013-2023 年公司收入从1.59 亿元增长至8.43 亿元，CAGR 为18.14%；归母净利润从0.23 亿元增长至0.88 亿元，CAGR 为14.22%。23 年9 月公告限制性激励计划（草案），授予14 人110 万股，授予价格为5 元/股，23、24、25 年收入/利润的考核目标分别为同比增长26%/21%、15%/15%、15%/15%。

    　　运动营养、健康营养稳健增长，聚焦核心产品。核心业务运动营养食品、健康营养食品保持较快增长，2020-2022 年CAGR 分别为36%、45%，其中健康营养食品得益于军需业务快速放量，业务增长迅猛。具体产品层面，为了强化资源利用效率，近几年公司聚焦乳清蛋白、能量胶等爆品，成效显著。

    　　线上、线下齐头并进，营销精细化管理。2019-2022H1 公司线上、线下均保持稳健增长，先后布局了微信小程序等社交电商平台，以及抖音、快手等直播带货的新兴线下平台，线上直营表现亮眼。线下经销商数量增长较快，同时对经销商进行结构优化，中坚阶层经销商的经销能力不断提升。营销费用投放上，建立数据模型，分析投入产出效果，通过数据找准营销平台，优化投入产出效果。

    　　盈利预测与估值。我们预计公司23-25 年EPS 分别为0.71/0.86/1.04 元，相关可比公司24 年PE 在13-28 倍，给予公司24 年16-20 倍PE，对应合理价值区间13.76-17.2 元，首次覆盖给予“优于大市”评级。

    　　风险提示。市场拓展不达预期，行业竞争加剧等。