中青旅(600138)：旅行社业务营收高增 整体业绩有所下滑

　　事件：10 月30 日，公司发布2024 年三季报，2024 年前三季度实现营收70.48亿元/同比+4.65%，归母净利润1.53 亿元/同比-25.77%，扣非归母净利润1.53 亿元/同比-21.10%。其中，2024Q3，实现营收26.97 亿元/同比+5.51%，归母净利润0.80 亿元/同比-19.29%，扣非归母净利润0.79 亿元/同比-15.56%。

    　　前三季度旅行社业务营收高增。前三季度，1）旅行社业务：营收同比大幅提升，主要系供公司持续抓取独家特色资源，丰富优质旅游供给，签证业务保持较强市场竞争力，入境签证稳步推进，出境签证营业额持续增长。2）景区业务：①乌镇景区接待游客599.34 万/同比-2.68%，其中东栅接待游客169.58万/同比-7.21%，西栅接待游客429.76 万，同比持平；乌镇公司实现营收13.25亿元/同比-4.36%，实现净利润2.65 亿元/同比-20.32%。②古北水镇景区接待游客100.25 万/同比-10.55%。实现营收4.29 亿元/同比-21.38%，叠加固定成本费用压缩空间较小，经营业绩持续承压。景区业务主要系周边游市场消费需求外溢、京郊景区热度下降等因素。3）整合营销业务：实现营收13.23亿元/同比-5.46%，实现净利润0.24 亿元，同比大幅提升，主要系加强经营管理，毛利率提高。4）酒店业务：实现营收2.34 亿元/同比-26.61%，净利润同比基本持平，营收下降主要系关停部分亏损门店致使规模缩减。5）策略性业务：创格科技实现营收25.74 亿元，实现净利润0.39 亿元，同比均基本持平。

    　　综合以上，公司前三季度营收同比+4.65%至70.48 亿元，Q3 营收同比+5.51%至26.97 亿元。

    　　Q3 毛利率下降，费用率有所好转。2024Q3，1）毛利率：同比-3.8pct 至23.5%；2 ） 期间费用率： 销售/ 管理/ 财务费用率分别+0.0/-0.9/-0.7pct 至8.5%/5.8%/2.0%，毛利率的下滑和销售费用率的增长主要系公司为提升景区会展功能和旅游服务业务空间，人工、营销、运维等成本费用同比增加，而公司亦在不断优化成本和费用管控，因此管理、财务费用有所下降。3）投资收益：占收比同比-1.0pct 至0.1%，主要系联营和合营公司投资收益减少。4）信用减值损失：同比减亏111.5%，或系之前计提的减值冲回。综合以上，2024Q3 公司归母净利润同比-19.3%至0.80 亿元，归母净利率同比-0.9pct 至3.0%。

    　　多项目持续挖掘创新。基于对文旅市场的长期发展判断，公司持续挖掘景区、旅游服务、整合营销、酒店等细分板块产品的内容空间，延展消费场景，提升服务品质，利用新媒体拓宽渠道和流量入口，其中：1）景区业务，乌镇传承中创新，时尚方式进一步挖掘传统文化底蕴，推出乌镇中秋“ 走”月亮特色主题活动、西栅曲会、江南泼水节、天井纳凉席、乌村市集等活动，并依托其特色文化场地及独特文化氛围，举办多个展会及演出季；古北水镇景区通过音乐会、灯光秀、演唱会、美食节等多种形式丰富“ 光之城”文化IP，融合音乐、光影、长城文化、户外活动等多元素，并加大营销赋能；2）非景区业务：整合营销业务争取国家主场外交、政府高级别会议活动服务机会；旅行社业务增强产品品质，推进入境签证等新业务；山水酒店业务推进文旅融合产品及服务再升级等。

    　　投资建议：中青旅作为唯一一家拥有中央大型金融控股集团发展背景的旅游类上市公司，旗下拥有旅行社、景区经营、整合营销、酒店、IT 相关等多元化业务。公司拥有优秀的景区运营能力，旅行社业务规模伴随出入境游恢复快速增长，整合营销行业领先地位持续巩固。由于前三季度除旅行社业务外多业务营收下滑，四季度为旅游淡季，且公司持续提升景区会展功能和旅游服务业务空间，人工、营销、运维等成本费用同比增加，预计公司2024-2026 年分别　　实现营收101/108/115 亿元，归母净利润1.4/2.0/2.9 亿元，当前股价对应PE52x/38x/26x。

    　　风险提示：1）景区客流、客单恢复不及预期；2）出境团游恢复不及预期；3）行业竞争加剧。