赛轮轮胎(601058)：合作头部经销商 海外第三基地落地墨西哥 产能消化确定性强

　　投资要点：

    　　公司公告：与墨西哥TD 成立合资公司，投资2.4 亿美元在墨西哥建设年产600 万条半钢子午线轮胎项目。依据公告内容，赛轮新加坡与TD International Holding（墨西哥TD）签署《合资企业协议》，双方拟在墨西哥成立合资公司投资建设年产600 万条半钢子午线轮胎项目，同时，合资公司未来还考虑建设年产165 万条全钢子午线轮胎项目（但项目具体内容将由合资双方另行讨论，后续项目实施内容和时间存在不确定性）。合资公司赛轮新加坡股权占比51%，墨西哥TD 占比49%。项目建设期预计12 个月，项目建设完成后，第1年达产70%，第二年及以后达产100%。完全达产后，正常运营年可以实现2.2 亿美元收入、4059 万美元净利润，净利润率约18.5%。目标市场为北美等其他海外市场。

    　　海外第三基地落地，与墨西哥头部经销商合作，产能消化确定性强。依据公司公告内容，墨西哥TD的子公司TIRE DIRECT,S.A. DE C.V.是墨西哥最大的轮胎经销商，具有完善的销售网络及丰富的本土化运营经验，我们认为可以帮助公司减少在海外陌生地区投资建厂的风险，同时该子公司也是公司合作多年的经销商，具备良好的业务合作关系，墨西哥TD 2022 年实现收入4.7 亿美元，实净利润1954万美元，2023 年1-10 月实现收入4.4 亿美元，实现净利润1540 万美元。我们认为，此次与墨西哥TD 在墨西哥共同投资建设轮胎生产基地，除了减小投资风险之外，一方面墨西哥TD 有望帮助消化接近一半产能，提升产能消化确定性；其次，有利于公司向北美地区客户提供更快捷、更优质的市场服务，提升对原北美客户的销售业务和开发潜在北美客户；此外，本项目的建设将进一步增强公司应对国际贸易壁垒的能力，对提升企业竞争力和市场占有率具有重要意义。

    　　全球化战略布局持续，规避贸易壁垒、提升全球市占率。依据米其林官网以及《北美轮胎市场概况》，北美市场为全球第二大轮胎消费地区，2022 年半钢胎需求量约3.85 亿条，其中美国市场需求约2.55亿条，剩下1.3 亿条需求主要分布墨西哥、加拿大等其他北美地区，墨西哥目前为美国半钢进口第二大国家，仅次于泰国。2022 年完成半钢胎出口至美国超过2100 万条，尤其在2020 年美国对泰国、越南、韩国、中国台湾展开双反调查之后，墨西哥至美国的轮胎出口量明显提升。关税方面，依据新北美自贸协定，墨西哥目前向美国出口的轮胎产品征收零关税，因此公司墨西哥工厂的布局一方面有望提升公司在美国以及全球的市场的份额，另外有望拓展当地整车配套市场。轮胎是全球贸易产品，全球化战略布局不只是为了规避单一地区的贸易壁垒，更多是为了提升公司全球市占率。

    　　2023 年季度业绩连续超预期，2024 年仍有望维持较好增长。越南三期全钢和半钢产能于今年10 月投产，柬埔寨半钢满产，全钢处于爬坡当中，此外10 月国内青岛和潍坊非公路完成产能建设和搬迁，均有望在2024 年顺利投产贡献收入盈利。我们预计，2024 年随着柬埔寨和越南三期产能增长，以及国内整体开工率的提升，整体实现1100-1200 万条半钢销量增长以及300 万条全钢销量增长，非公路维持50%以上增速。液体黄金推广顺利，终端严格控制渠道和价格。公司于今年2 月开启推广终端零售液体黄金半钢胎，并且今年在央视广告、亚运广告等相关推广较多，国内消费者品牌、产品认知逐步提升。公司内销终端价格控制严格，并且产品质量优异盈利较高，因此经销商和门店销售意愿度较高。2024 年公司将持续调整产品结构，提升高附加值产品比重。

    　　盈利预测与投资评级：维持盈利预测，预计2023-2025 年公司归母净利润约27.4、35.5、41.9 亿元，对应PE 约13、10、8 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：海外需求不及预期；产能建设不及预期，原材料大涨影响盈利能力