百润股份(002568)：预调酒短期承压 销售费率升高

　　投资要点：

    　　公司发布2024 年半年报：2024 年上半年，公司实现营业总收入16.28 亿元，同比减少1.38%；实现归母净利润4.02 亿元，同比减少8.36%。其中，Q2 单季实现营业总收入8.26 亿元，同比减7.25%。

    　　预调酒业务承压，销量同比减少。公司的预调酒营收为14.31 亿元，同比降1.42%。其中，预调酒销量1721.51 万箱，同比降8.69%，测算单价抬升8%。华东市场收入减少是主业承压的主要原因：华东作为公司预调酒的核心市场，收入同比下降8.04%，占比降至34.43%，同比降2.49 个百分点。同期，华东市场的经销商数量较年初减少12%。此外，即饮和数字零售渠道的收入分别同比减少42.69%和35.68%，线下渠道仍保持7.03%的正增长。

    　　食用香精实现增长。公司另一主营食用香精营收1.76 亿元，同比增7.5%。其中食用香精销量 175.57 万公斤，同比增5.5%，测算单价抬升1.9%。

    　　收入减少发生在二季度。一季度营收 8.02 亿元，同比增5.51%；二季度营收8.26 亿元，同比减7.25%。收入减少发生在二季度，结合华东市场的表现，我们考虑华东地区长达一个月的梅雨季是收入减少的原因之一。截至中期，公司的合同负债0.69 亿元，同比减少1.52 亿元，经销商预期同步走弱。

    　　费用率抬升，净利润率下滑。由于提价，本期预调酒毛利率提升3.95个百分点至70.56 %；食用香精毛利率提升1.11 个百分点至68.74%。

    　　当期，公司的销售费用率、财务费用率和管理费用率分别上升4.32、0.78 和1.41 个百分点。由于费用率上升，导致公司本期的净利率下降-1.99 个百分点至24.55%。

    　　投资评级：我们预测公司2024、2025、2026 年的每股收益分别为0.83、0.95、1.09 元，参照8 月1 日收盘价，对应的市盈率分别为21.43 倍、18.69 倍和16.34 倍。我们给予公司“增持”评级。

    　　风险提示：餐饮、酒吧等渠道的经营波动对预调酒销售影响较大；啤酒创新快，对预调酒市场形成冲击。