中国化学(601117)：工程出海觅良机 实业转型待潮涌

　　化学工程行业龙头，造血能力强，货币类资产充裕。公司是国内化学工程行业龙头，化学工程业务营收与订单贡献超过70%，公司创立70 年来，设计建造了我国90%的化工项目、70%的石油化工项目、30%的炼油项目。区别于传统建筑施工业务业主地位较高，经营过程中企业垫资情况较多、收款较难，公司经营环境相对较好，报表端来看，2018-2023 年公司产生归属净利润241.3 亿元，经营性现金流净流入308.4 亿元，公司造血能力较强；并且货币类资产充足，2023 年末在手货币资金+交易性金融资产+一年内到期的非流动资产合计515.8 亿元，占总资产比例23.5%，有息负债仅185.3 亿元。

    　　工程出海排头兵，境外发展迎机遇。近年来公司在俄罗斯、中亚等地区重点突破，在建波罗的海化工综合体项目945 亿元，是当前世界最大的乙烯一体化项目。“一带一路”沿线国家油气资源丰富叠加石化产业升级，整体需求旺盛。

    　　公司出海经验丰富，业务遍布全球80 多个国家和地区，完成工程项目7 万多个，位居全球油气服务领域第一。2023 年公司于俄罗斯再次获签超大订单（波罗的海天然气制甲醇化工综合体项目，650 亿元），境外订单增长或可维持。

    　　实业转型持续推进，后续利润弹性可期。1）己二腈：PA66 与PA6 价差收紧有望带动己二腈需求释放。公司当前己二腈产能20 万吨/年，项目具备成本优势与区位优势。据中国天辰公众号，2024 年5 月公司己二腈首次出口，或标志着公司生产工艺已获得了境外市场的充分认可。2）气凝胶：未来气凝胶在建筑、新能源及航空军工等领域的应用还有望进一步打开。公司当前气凝胶产能5 万m?/年，随低成本中试项目推进，公司有望下压生产成本。

    　　投资建议：我们预计公司2024-2026 年归母净利润58.96/65.45/71.72 亿元，同增8.65%/11.01%/9.58%，EPS 分别0.97/1.07/1.17 元，截至2024 年5 月28日收盘价分别对应PE 为8.7/7.8/7.2 倍，维持“增持”评级。

    　　风险提示：境外环境波动风险，需求复苏慢于预期风险，实业新材料项目推进不及预期风险。