隆基绿能(601012)：价格波动出货收缩 整体盈利承压

　　投资要点

    　　一体化组件龙头，打造差异化竞争优势。公司立足光伏行业20 余年，聚焦科技创新，稳健经营，形成一体化和全球化产能布局，着力BC 技术升级迭代，打造差异化竞争优势。2023 年营收1294.98 亿，同增0.39%；归母净利润107.51 亿，同降27.4%；扣非归母净利润108.34 亿，同降24.84%。

    　　价格波动出货收缩，整体盈利承压。 2023 年公司硅片出货125.42GW（外销53.79GW），同比增长 47.45%，连续九年单晶硅片全球出货量第一；电池对外销售 5.90GW；组件出货 67.52GW（外销 66.44GW），同比增长 44.40%。HPBC 出货5.95gw；受2023H2 产业降价影响，HPBC盈利随现货波动、暂不及PERC。2024Q1 硅片出货 26.74GW(外销12.43GW)，同增12.26%，盈利亏损；电池外销1.51GW；组件出货12.89GW（外销12.84GW，HPBC 出货4.75GW），同增 16.55%。 2024Q1因行业价格下行、计提存货减值 26.49 亿及固定资产减值1.52 亿。行业低价竞标态势下公司采取相对保守的价格策略，造成出货收缩。

    　　全球化产能布局，新技术积极储备。截至2023 年末公司硅片/电池/组件产能170/80/120GW，马来西亚2.8GW 组件、越南 3.35GW 电池等项目按期逐步投产，马来西亚 6.6GW 硅棒项目建设有序推进。新技术上：

    　　新开发泰睿硅片采用全新TRCz 拉晶工艺，大幅提高硅片电阻率均匀性，公司预计2024Q2 导入量产；公司创造背接触晶硅异质结太阳电池（HBC）效率27.09%和晶硅-钙钛矿叠层电池效率33.9%双料冠军记录，同时开发HPBC 二代（功率高TPC5%以上）推出产品。氢能方面，发布ALK Hi1 系列新品，制氢直流电耗降至 4.0kwh/Nm3，并推出业内首家单槽 3000Nm3/h 碱性电解槽。

    　　在手现金充足，经营性现金承压。2023 年期间费用同增42%至80.36亿，期间费用率上升2.71pct 至6.21%，主要系经营规模扩大、员工人数增加导致管理费用上升。23 年经营现金净流入81.17 亿，同降66.69%；2024Q1 经营性现金流出48.89 亿，环增36 亿，竞争加剧，经营性现金有所承压。

    　　盈利预测与投资评级：基于行业竞争加剧，全产业链盈利承压，我们下调公司2024-2025 年盈利预测、新增2026 年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润35/60/85 亿元（24-25 年前值为130/151 亿元），同比-68%/73%/42%，对应当前PE 41/24/17 倍，考虑到公司行业龙头地位，并且新技术储备充足，我们维持“买入”评级。

    　　风险提示：政策不及预期，竞争加剧。