中国太保(601601)：NBV持续增长彰显公司负债端韧性

　　事件：

    　　公司发布2023 年年报，公司全年实现NBV 109.62 亿，同比+19.1%。新准则下公司实现归母净利润272.57 亿，同比-27.1%。

    　　净利润略有承压，分红维持稳定

    　　1）新准则下，公司实现归母净利润272.57 亿，同比-27.1%。其中Q1/Q2/Q3/Q4 单季同比分别+27%/-39%/-54%/-39%。公司净利润有所承压，主要系投资收益同比下滑。23 年公司投资收益同比下滑90.9%至70.53 亿。

    　　分业务来看，太保寿险、太保产险分别实现归母净利润195.32、65.75 亿，同比分别-33.7%/-19.7%。

    　　2）新准则下，公司实现归母营运利润355.18 亿，同比-0.4%。其中太保寿险实现归母营运利润272.57 亿，同比+0.4%。公司营运利润保持稳健。

    　　3）公司全年拟派发每股红利1.02 元，同比持平。分红比例为（按分红总额/新准则归母净利润测算）36.0%，同比-3.9PCT（22 年为39.9%，按分红总额/旧准则归母净利润测算）。新准则下公司的分红水平维持稳定。

    　　NBV 持续增长，负债端韧性较强

    　　1）若采用22 年底精算假设（投资收益率为5%，风险贴现率为11%）,太保寿险实现NBV 120.39 亿，同比+30.8% （ Q1/Q2/Q3/Q4 分别为+17%/+55%/+52%/+3%），NBV 持续增长。若采用23 年底精算假设（投资收益率为4.5%，风险贴现率为9%）,太保寿险实现NBV 109.62 亿。假设调整对太保寿险NBV 的影响幅度为-8.9%。

    　　2）太保寿险实现新保业务收入828.76 亿，同比+2.4%。NBV Margin 为13.3%，同比+1.7PCT。公司价值率水平有所提升，主要系业务结构优化。23 年公司代理人渠道新保业务中的期缴保费占比同比+11PCT 至80.8%。

    　　3）年末太保寿险的代理人数量为19.9 万，环比23H1 减少1.7 万。从代理人产能来看，公司核心人力月人均FYP/FYC 同比分别+26.6%/+46.3%，公司代理人呈现量稳质升态势。

    　　4）年末公司EV 为5294.93 亿，较年初+1.9%，主要系内含价值预期回报和NBV 的稳定贡献。

    　　产险COR 表现亮眼且优于同业

    　　太保产险实现保费收入1883.42 亿，同比+11.4%，其中车险同比+5.6%、非车险同比+19.3%。从COR 来看，太保产险整体COR 为97.7%，同比+0.8PCT，其中赔付率/费用率分别为69.1%/28.6%，同比分别变动+1.1PCT/-0.3PCT。

    　　分险种来看，车险COR 为97.6%，同比+1.1PCT；非车险COR 为97.7%，同比持平。太保产险承保盈利能力较强且优于同业，主要得益于公司“防减救赔”一体化应灾服务模式和风险减量管理体系的成效逐步显现。

    　　公司投资收益整体承压，主要系会计准则切换和权益市场震荡公司实现总/净投资收益522/777 亿，同比分别-28.3%/+2.3%。年化总/净/综合投资收益率分别为2.6%/4.0%/2.7%，同比分别-1.5/-0.3/+0.4PCT。

    　　盈利预测、估值与评级

    　　考虑到公司负债端韧性较强、外部市场回暖有望推动投资收益改善，我们预计公司2024-2026 年归母净利润分别为311/350/389 亿，对应增速分别为14%/13%/11%。鉴于公司持续推动寿险转型，NBV 表现显著优于同业，我们看好公司后续投资机会，维持目标价40 元，维持“买入”评级。

    　　风险提示：权益市场波动、利率下行、管理层变动。