天承科技(688603)：海外拓展+高端化双战略有序推进 聚焦RDL和BUMPING两大工艺

　　投资要点

    　　积极进发ABF 封装基板等高端领域，抢先布局东南亚市场公司专注于PCB 专用电子化学品的研发、生产和销售，并积极向ABF 封装基板等高端领域进发。公司ABF 封装基板用功能性湿电子化学品涵盖沉铜、电镀、闪蚀等工艺，已陆续通过客户的认证；在FC-BGA 领域，公司目前与各大客户的样品打样测试有序进行，和国际巨头安美特等公司处于同一起跑线。

    　　国内PCB 产业链正向东南亚的部分转移。公司抢先布局海外市场，海外业务预计将以泰国为中心，覆盖马来西亚、越南等东南亚地区。2023 年11 月，公司发布《关于在泰国投资建设生产基地的公告》，拟投资1 亿元建设泰国生产基地。公司在公告中表示，已有近30 家日资、台资、陆资PCB 企业布局或落地泰国，其中绝大部分为公司客户或潜在客户。根据公司2023 年10 月投资者调研纪要，部分客户已向公司提出24Q3 起在海外配套供货的需求。

    　　聚焦RDL 和Bumping 两大工艺，上海工厂二期预计24H1 投产在先进封装领域，公司主要聚焦RDL 和Bumping 两大工艺。根据公司2024 年2月投资者调研纪要，RDL 和Bumping 工艺用的基础液和电镀添加剂已研发完成；其中，RDL 用的基础液和电镀添加剂均已进入终端客户最终验证阶段。此外， TSV用的基础液和电镀添加剂产品和大马士革电镀液也处于积极研发的进程中。产能方面，上海工厂二期半导体项目建设进度已接近完工阶段，计划于2024 年上半年实现投产，并陆续开展客户验证、产品放量阶段。

    　　多措并举利润稳步增长，硫酸钯价格下降营收短期承压营收端，2023 年公司实现营收3.39 亿元，同比减少9.47%；营收下滑主要系硫酸钯平均采购价格同比明显下滑，导致公司主要产品水平沉铜专用化学品的销售结算价格下降。根据公司2023 年12 月投资者调研纪要，2023 年硫酸钯平均采购单价下跌约50%。

    　　利润端，2023 年公司实现归母净利润5930.53 万元，同比增长8.54%；扣非归母净利润5517.29 万元，同比增长2.86%。全年利润实现增长主要系1）公司充分利用国产替代的优势持续开拓新客户；2）公司积极推进产品配方的优化，降本增效成果显著；3）公司不断调整主营产品结构，电镀系列等高毛利产品的营收占比有所提升。

    　　单季度看，23Q4 公司实现营收9182.59 万元，同比减少2.48%，环比增长5.50%，单季营收延续2023 年以来逐季递增态势；归母净利润1765.53 万元，同比增长49.08%，环比增长13.78%；扣非归母净利润1505.79 万元，同比增长27.22%，环比增长8.03%。

    　　投资建议：鉴于PCB 需求复苏低于预期，同时公司硫酸钯采购价格降幅较大，我们调整对公司原有的业绩预测。预计2023 年至2025 年营业收入由原来的3.80/4.85/6.28 亿元调整为3.39/4.61/5.83 亿元，增速分别为-9.5%/36.0%/26.4%；归母净利润由原来的0.64/0.94/1.40 亿元调整为0.59/0.91/1.25 亿元，增速分别为8.5%/53.8%/36.6%；PE 分别为51.0/33.2/24.3。公司抢先布局东南亚市场，同时有序推进产品高端化战略，相关产能建设稳步推进。持续推荐，维持“增持”评级。

    　　风险提示：下游终端市场需求不及预期风险，新技术、新工艺、新产品无法如期产业化风险，市场竞争加剧风险，产能扩充进度不及预期的风险，系统性风险等。