无锡晶海(836547)新股申购报告：氨基酸原料药“小巨人” 募投打破产能瓶颈

　　亮点与看点：氨基酸原料药市占率超30%，募投扩产59.15%氨基酸原料药是复方氨基酸注射液的主要原料，无锡晶海在国内氨基酸原料药市场占有率超过30%，是目前医药制剂及培养基等领域国内头部企业的主要供应商。正在着手醋酸赖氨酸产品欧洲的CEP 认证注册工作，预计2023 年内完成注册工作后，开始向欧洲最大的临床营养液制造商之一费森尤斯卡比大量供货。截止2022 年末共有在手订单5555.18 万元，同比增长2542.95 万元，面对医药、培养基、保健品、食品及化妆品等多下游领域，宁波德赛、雀巢、K.P.Manish GlobalIngredients Pvt.Ltd 等客户2023 年需求增加，下达的订单金额大幅上升。

    　　2019-2022 年营收CAGR 25.07%，归母净利润CAGR 43.13%，但当前面临产能瓶颈，募投“高端高附加值氨基酸生产基地项目”扩产59.15%，已经进入建设期，若有效消纳将助力公司成长。

    　　公司：人员与市场投入提升，多家“一致性评价”公司采取无锡晶海原料药无锡晶海2022 年营收3.87 亿，归母净利润6435 万，是国家级专精特新“小巨人”，拥有发明专利19 项。自有发酵及提取工艺，侧重3 种支链氨基酸（异亮氨酸、缬氨酸、亮氨酸），共有14 个氨基酸原料药注册文号。先进发酵法工艺，产品符合最高医药级标准。2023H1 扩大销售队伍，为新工厂储备人才队伍，增加中试及放大性试验费用。与国内主要注射液企业均建立了良好的合作关系，目前有众多采用公司氨基酸原料药的制药企业通过“一致性评价”或已提交“一致性评价”注册申报。

    　　行业：全球百亿美元级市场，国内企业逐步进口替代高端高附加值氨基酸所处行业为C27-医药制造业-C2710--化学药品原料药制造，上游是以石油为基础的化工材料和动植物业。全球氨基酸产量规模在2021 年突破一千万吨，ImarcGroup 预期2022-2027 年CAGR 4.7%；全球市场规模2021 年261.9亿美元， PolarisMarket Research 预期2022-2030 年CAGR 7.5%。国内企业基本已实现中低端氨基酸产品替代，并正在逐步实现高端高附加值氨基酸产品如丙氨酸、缬氨酸、苯丙氨酸、脯氨酸、异亮氨酸的进口替代。

    　　估值对比：可比公司最新PE TTM 均值31.3X

    　　可比公司市值均值171.46 亿元，PE TTM 均值31.3X，中值42.2X。无锡晶海发行价16.53 元/股，当前总股本为4680 万股，预计发行股数不超过1560 万股（未考虑超额配售选择权）。与氨基酸龙头梅花生物的人类医用氨基酸分项具备可比性，未来观察公司募投产能提升后的营收利润增长，与医药、培养基、保健品、食品及化妆品的潜在机遇。

    　　风险提示：财务风险、新产品的开发和推广风险、拓展不达预期的风险、新股破发风险