颖泰生物(833819)：全球农化产品供应商 具备登记证优势

全球农化产品供应商。公司拥有先进的研发平台、完善的GLP 登记注册技术服务、生物技术研究开发、可持续生产供应能力和优秀的市场、销售团队人员，为国际及国内知名植保公司，如ADAMA（安道麦）、CORTEVA（科迪华）、SYNGENTA（先正达）、NUFARM（纽发姆）、LANXESS（朗盛）等提供技术含量高、工艺先进的农药中间体、原药及制剂产品。国际市场方面，公司近五年均位列全球农化企业农药销售前二十，市场地位处于领先水平。

    2023 年下游客户去库存，导致营收、利润有所下滑。2023 年上半年度，农化行业市场终端需求相对稳定，但因前期多重因素所致渠道超量采购，库存高位囤积，下游客户整体处于消化前期库存阶段，增量采购需求骤减，市场低迷疲软；此外，国内新增产能陆续释放，市场竞争加剧，大部分农药原药产品价格持续走低。2023 年前三季度，公司实现营业收入44 亿元，同比减少30.69%，扣非净利润1.48 亿元，同比下降84.35%。

    除草剂是公司优势品种，海外收入占比一半以上。公司是集研究开发、技术分析、中间体、原药及制剂的生产和销售为一体的全产业链商业模式，收入来源包括农药中间体、原药及制剂产品销售收入、GLP 登记注册技术服务收入。其中，公司三嗪酮类除草剂、二苯醚类除草剂、酰胺类除草剂具有较强的市场竞争力，市场占有率居国内前列。从收入构成来看，2022 年公司国外收入47.5 亿元，毛利率29%，国内收入32.9 亿元，毛利率21.75%。2023年上半年，公司国外收入15.3 亿元、同比下降39.78%，毛利率21.99%，国内收入14.24 亿元、同比下降17.98%，毛利率17.09%。

    农药登记门槛较高，公司具备市场准入优势。由于农药产品的特殊性，世界大多数国家均对农药的生产和销售进行严格监管，实行登记注册制度，登记耗费的时间成本和资金成本巨大，在严苛的注册登记门槛下，登记证的数量和品种对企业的发展尤其重要。公司市场准入优势突出，早期即在全球最大的农药消费地区拉美地区启动产品自主登记工作。截至2023 年中，公司拥有境外登记注册1247 项，其中自主登记注册195 项。此外，公司拥有国内农药产品登记证422 项，其中原药登记证159 项，位于行业前列。

    盈利预测。我们预计2023-2025 年公司净利润分别为2.30/3.18/4.36 亿元。

    参考同行业可比公司估值，我们给予2024 年20-25 倍PE，对应合理价值区间为5.2-6.5 元，首次覆盖给予“优于大市”评级

    风险提示。产品价格波动、下游需求不及预期。