内蒙华电(600863)：全年电量及售煤符合预期 关注稀缺高股息价值

　　公司近况

    　　内蒙华电公告2023 年经营数据：电量方面，2023 年发电量607 亿千瓦时，同比-0.6%，4Q23 发电量同比-0.6%。煤炭销售方面，2023 年煤炭产量1,326 万吨，同比+52%，煤炭销量实现623 万吨，同比+64%。公司电量和煤炭销售的运营数据符合我们的预期。

    　　评论

    　　发电业务：发电量整体表现稳定，电价呈现同比下降趋势。1）电量方面，公司2023 年完成上网电量563 亿千瓦时，同比-0.6%；4Q23 上网电量同比-0.8%，同比基本持平。具体来看：2023 年魏家峁电厂上网电量同比-2.7%，但上都电厂上网电量合计同比-11%，进而华北电网同比-8.2%；蒙西2023 年上网电量同比+4.8%，好于华北电网。新能源方面，风电/光伏发电量分别同比-3%/+93%。2）电价方面，2023 年电价343.95 元/兆瓦时（不含税），同比-6.2%，主要受蒙西电力市场交易机制影响。4Q23 我们测得公司上网电价335 元/兆瓦时，同比-7.7%。我们推测全年的发电收入受到电价下降影响可能承压，2024 年电价可能延续同比微降趋势。

    　　煤炭业务：得益于新产能核准，我们预计全年煤炭外销收入同比大幅上涨。

    　　2023 年6 月魏家峁煤矿年产能核增至1,500 万吨，2023 年煤炭外销量同比+64%。受市场环境影响，销售价格同比-12.7%。但核增产能弥补煤炭销价不足，我们测得全年煤炭收入同比+43%，提振公司收入端表现。4Q23 看，公司煤炭产量同比+13.3%，外销量同比+12.4%，煤炭销售价格同比-6.1%，测得单季度收入同比+5.5%。展望2024 年，公司年产能已增至1500 万吨，我们认为煤价虽有下行压力，但是煤炭业务利润可持续释放，现金流有韧性。

    　　公司长期分红回报股东，2023 年股息率可超7%，高股息价值凸显。公司2011 年以来连续分红，具有回馈股东的长期传统。根据公司公告，公司承诺2022-2024 年，每年以现金方式分红不少于当年可供分配利润的70%，且每股派息不低于0.1 元（含税）。我们预计2023 年A股的股息率可超7%，在当前美债利率拐点预期、低风险偏好下股息价值凸显，属A股稀缺高股息标的。

    　　盈利预测与估值

    　　维持2023 年盈利预测不变。考虑到内蒙高耗能企业带来的电价压力，以及风电弃风问题，我们下调2024 年归母净利润6.3%至33.4 亿元。引入2025年盈利预测，归母净利润34.1 亿元，同比+2.2%。我们维持“跑赢行业”评级。由于当前公司高股息价值享有较高估值，我们维持A股4.5 元的目标价不变，较当前股价有8.96%的上行空间。当前股价对应2024E/2025E 8.1x/7.9xP/E，目标价对应2024E/2025E 8.8x/8.6x P/E。

    　　风险

    　　公司2024年电价修复不及预期；魏家峁煤矿产能利用率不及预期。