巨星农牧(603477)：西南养殖“巨星” 成本优势稳固

　　西南养殖“巨星”，成本与成长性优势兼备

    　　公司目前以养猪业务为战略核心，依靠先进育种体系、领先的养殖管理效率等实现了稳固的成本优势，同时持续快速扩张养殖规模，是成本与成长性优势兼备的优质猪企。我们预计公司2023/24/25 年分别实现归母净利润-4.27/4.34/25.13 亿元，对应BVPS 分别为6.38/7.24/12.20 元。参考2024年可比公司Wind 一致预期3.14x PB，考虑到公司养猪规模快速扩张，我们预计其2023/24/25 年出栏增速分别为83%/43%/75%、明显高于可比公司平均的14%/13%/20%，养殖成本优势明显，我们给予公司2024 年6.82xPB，对应目标价为49.40 元，首次覆盖给予“买入”评级。

    　　重组聚焦生猪养殖，股权变更养猪或获更多支持巨星农牧前身为振静股份，2020 年完成重组后确定了以生猪养殖为主，稳健发展饲料、皮革、商品鸡养殖的战略定位，目前养猪业务是公司主要的收入和毛利来源。2023 年前三季度公司出栏生猪199 万头、较2022 年全年增长了30%。2023 年8 月，公司控股股东由和邦集团变更为巨星集团，公司实际控制人由贺正刚先生变更为唐光跃先生，或表明公司将生猪养殖作为业务的坚定决心，未来巨星农牧的养猪业务有望获得更多资金、资源支持。

    　　成本优势稳固，产能加速扩张

    　　公司在后非瘟时代产能快速扩张的同时仍保持养殖成本的相对稳定，成功跻身养猪成本第一梯队。我们估算23Q3 巨星的肥猪完全成本已降至16 元/公斤以下，且仍有进一步下降的空间。由先进的育种体系、领先的养殖管理效率等因素构成的高效“五星养殖体系”是公司成本优势稳固的关键。目前公司仍在持续快速扩张产能，同时，巨星已建立自己的高效种猪核心群、可支撑1000 万头以上出栏。随着新增产能逐步释放，公司出栏量有望实现跨越式增长，我们预计2023/24/25 年生猪出栏量分别为280/400/700 万头。

    　　成本与成长性优势兼备，首次覆盖给予“买入”评级我们预计公司2023/24/25 年分别实现归母净利润-4.27/4.34/25.13 亿元，对应BVPS 分别为6.38/7.24/12.20 元。参考2024 年可比公司Wind 一致预期3.14x PB，考虑到公司养猪规模快速扩张、养殖成本优势明显，我们给予公司2024 年6.82x PB，对应目标价为49.40 元，首次覆盖给予“买入”评级。

    　　风险提示：饲料原料价格持续上涨，猪周期反转不及预期，养殖项目建设进度不及预期等。