柳工(000528)：计提减值导致Q4低于预期 看好2025年高增

　　核心观点

    　　受益国内外需求增长及运营效率提升，2024 全年公司业绩高速增长，但是其中Q4 业绩低于市场预期，我们判断主要系混凝土产品线收缩、农机减值计提等因素叠加导致。展望2025 年，我们认为公司土石方机械核心优势仍将保持，同时持续拓展海外市场，叉车、农机、高机等小品类有望实现较好增长，为公司贡献增量。根据公司董事会决议，2025 年公司营收目标346 亿元，销售净利率提升1pct 以上，看好公司2025 年高增。

    　　事件

    　　公司发布2024年年度业绩预告，实现归母净利润12.59亿元-14.75亿元，同比增长45%-70%；实现扣非归母净利润10.66 亿元-12.83亿元，同比增长88%-126%。

    　　单Q4来看，实现归母净利润-0.62亿元-1.55亿元，同比下降250%-增长273%；实现扣非归母净利润-1.43 亿元-0.74 亿元，2023Q4为-0.55 亿元。

    　　简评

    　　全年业绩高速增长，但是混凝土机械收缩及农机减值计提导致Q4 业绩低于市场预期

    　　受益国内外需求增长及运营效率提升，2024 全年公司业绩高速增长。2024 全年公司归母净利润同比增长45%-70%，扣非归母净利润同比增长88%-126%，业绩实现高速增长，其中经营性利润增长更明显，主要系：①行业层面：国内方面，土方机械子行业需求呈现筑底回升态势；国际方面，大部分发展中国家和地区行业需求增长较快；②公司层面：围绕“盈利增长、业务增长、能力成长”三大核心任务，积极采取灵活的应对策略，同时持续加大各项重点工作变革创新力度，公司整体运营效率显著提升，实现了公司经营业绩增长。

    　　混凝土产品线收缩、农机减值计提等导致Q4 业绩低于市场预期。

    　　单Q4 来看，归母净利润-0.62 亿元-1.55 亿元，同比下降250%-增长273%，扣非归母净利润-1.43 亿元-0.74 亿元，2023Q4 为-0.55亿元。单季度来看业绩低于预期，我们判断主要系部分小产品线如混凝土机械收缩、公司以审慎性原则对农用机械等板块进行减值计提所致。

    　　2025 年营收预期346 亿元，看好公司海外市场与小品类突破公司是老牌工程机械龙头，在土石方机械领域尤其装载机竞争实力强劲，近年来持续巩固土方机械核心优势，加速后市场板块、电动化产品突破，形成强劲竞争优势的组合营销解决方案；以成熟市场为基石持续增量，强力开拓新领域新市场，装载机、挖掘机两大拳头产品保持稳健增长，小型工程机械、矿用卡车、汽车起重机、高空机械等均实现高速增长。市场布局层面，公司国际化布局超20 年，已进入国际化深度阶段，近年来公司强化区域市场供应能力，完善服务配套体系建设，经销商网点数量、网点覆盖面实现稳步提升，配件及服务板块保持良好增长，成为海外业务强有力的新增长极，看好公司海外业务后续拓展进展。业务布局层面，公司进行横向、纵向扩展，农机、预应力等非周期性业务表现值得期待，有望带动公司总体业绩长期稳定增长；此外，新产品持续助力市场份额提升，电动化产品在亚太、北欧等市场持续实现突破。

    　　2025 年公司营收目标346 亿元，销售净利率提升1pct 以上。2024 年12 月28 日，公司发布《第九届董事会第二十七次会议决议公告》，公司2025 年度预算营业收入为 346 亿元，销售净利率提高1pct 以上。尽管2024年整体业绩受计提等原因影响低于预期，但我们依旧对公司2025 年增长保持信心，看好公司海外市场及小品类突破。

    　　投资建议

    　　预计公司2024-2026 年实现营收分别为301.31、349.60、405.96 亿元，同比分别增长9.49%、16.03%、16.12%；归母净利润分别为13.86、21.70、28.40 亿元，同比分别增长59.71%、56.59%、30.86%，对应PE 分别为16.10x、10.28x、7.86x，维持“买入”评级。

    　　风险分析

    　　（1）国内宏观经济波动风险：公司所属的工程机械行业国内需求与宏观经济密切相关，宏观经济运行的复杂性、国家经济政策的不确定性都可能给行业的发展带来波动。

    　　（2）海外需求波动的风险：公司利润已经大部分来自海外，当前全球地缘政治背景下，海外需求的持续性可能受到挑战，进而会影响公司总体业绩增长。

    　　（3）汇率波动风险：公司加大开拓海外产品市场，多以当地币种或美元核算，受到复杂的国际形势影响，未来汇率走势不确定性较高，从而将对公司的收益产生较大的影响。