华新水泥(600801)：收购尼日利亚水泥资产 海外业务布局更进一步

　　事件：12 月1 日，公司发布公告，拟以现金5.6 亿美元收购Caricement B.V.（标的公司A）100%股权以及2.8 亿美元收购Davis Peak Holdings Limited（标的公司B）100%股权，交易完成后公司将间接持有最终标的公司（由标的公司A、B 分别持股56.04%、27.77%）83.81%股份，由于本次收购标的卖方持有公司第一大股东HolchinB.V. 100%股权，因而构成关联交易。本次交易资金来自公司自有资金和银行贷款、发行债券等外部融资资金，不存在使用募集资金情形。交易完成后，标的公司及最终标的公司将纳入合并报表范围。此外，由于最终标的公司是尼日利亚上市公司，根据该国相关规则，公司在完成标的公司股权交割后须对最终标的公司余下16.19%公众股权进行强制要约收购，实际要约收购股权数量由最终标的公司股东出售意愿确定。

    　　标的公司盈利表现良好，收购对价公允。本次收购最终标的公司在尼日利亚拥有4 家水泥及6 家混凝土工厂，其中水泥年产能1060 万吨，混凝土年产能40 万方。最终标的公司2023 年与2024 年前三季度分别实现营收4.5、2.9 亿美元，实现净利润5697、3635 万美元（销售净利率12.6%、12.5%），期末股东权益4.8、2.8 亿美元。最终标的公司估值基于可比交易EBITDA 倍数和吨水泥产能价格，及与重置价值评估进行比较和交叉核对。我们若以最终标的公司2023 年净利润及期末股东权益，合计交易对价8.4 亿美元计算，本次交易最终标的折算成100%股权PE 为17.6 倍，PB 为2.1 倍。

    　　收购有利公司开拓西非市场，进一步突破海外业务。当前海外业务已成为公司重要支撑，截至24 年9 月，公司海外水泥熟料年产能1544 万吨，水泥粉磨年产能2254 万吨；24 年前9 月，公司海外水泥熟料销量1204.6 万吨，同比+41%，实现营收59.4亿，同比+49%；实现净利润8.5 亿，同比+32%。尼日利亚是非洲第一人口大国，为非洲第一大经济体，第一大石油生产和出口大国，当地水泥市场集中度高，全国仅三家水泥企业，第一大水泥厂商占50%以上份额，且当前人均水泥年消费量仅约140 公斤，发展潜力较大。最终标的公司在尼日利亚核心市场布局有4 家大型水泥工厂，持有优质石灰石资源，结合公司过往成功经验等优势，在收购后有望实现可观的并购增值。并购完成后，尼日利亚工厂作为公司在西非的重要战略支点，有助公司迅速拓展西非市场，打开新的发展空间，实现公司海外业务又一重大战略点突破。

    　　投资建议：由于本次收购交易还须获得国家发改委、商务部批准，完成在中国外汇管理局外汇登记，以及获得尼日利亚联邦竞争和消费者保护委员会的批准，尚存在不确定性，我们暂时维持此前对公司的盈利预测，预计2024-2026 年公司归母净利为17.4、21.4、25.3 亿元；当前股价对应PE 分别为16.5、13.4、11.3 倍，对应PB 分别0.9、0.9、0.8 倍，我们看好公司海外水泥业务的持续开拓、国内水泥盈利的边际改善空间以及非水泥业务带来的盈利增长点，维持“买入”评级。

    　　风险提示：收购不及预期；供给约束不及预期；成本大幅波动；水泥价格大幅波动等。