博纳影业(001330)：坚守主旋律大片阵地 期待凤凰涅

　　全产业链布局、主旋律商业化影片突围的电影行业领军民营企业。公司成立于2003年，深耕影视行业多年，从发行业务为起点向产业链上下游延伸。目前主营业务包括电影业务（含投资和发行）和电影院业务（含院线和影院），覆盖全产业链。截至2023 年底，公司累计出品影片超过300 部，累计票房超过600 亿元，多部主旋律商业化电影获票房口碑双丰收。

    　　2015-2019 年公司营业收入从14.31 亿元增长至31.16 亿元，CAGR 为21.48%；归母净利润从0.39 亿元增长至3.15 亿元，CAGR 为69%。2020-2023 年公司受疫情影响及主投主控影片票房收入影响，营收有所波动。24Q1-Q3，公司实现营收9.60 亿元，归母净利润-3.54 亿元，同比下降50.02%。

    　　公司创始人&实控人于冬是北京电影学院科班出身；截至2024 年10 月8 日，阿里巴巴影业持股6.18%，腾讯持股3.88%；公司2024 年积极开展回购，回购的股份拟全部用于实施员工持股计划或者股权激励。

    　　行业层面：电影市场从恢复走向增长可期，票房空间有望继续扩容。

    　　市场空间：电影产业增长可期，场均人次回升推动市场回暖。2023 年中国电影市场全年实现总票房为549.15 亿，同比增长83.4%；观影人次达12.99 亿，是自2020 年以来观影人次新高。预计2027 年中国电影票房收入将达到132 亿美元，占全球票房收入的27%，高于美国的23%，成为全球最大市场。市场扩容催化因素包括：1）内容侧：备案数量再创新高，行业预期依然乐观。2）渠道侧：银幕数量持续增加，特效厅占比提高。3）受众侧：消费属性拉动观影需求，社交属性留住年轻一代。

    　　竞争格局：1）投资发行方面，资本参与电影投资依然活跃，发行市场格局发生较多变化。2）院线影院方面，院线市场行业集中度连续7 年稳步提升，头部影投公司占据更大优势。

    　　发展趋势：1）主旋律商业化影片是行业定心石。2）AI 应用将赋能行业降本增效。AI 技术可将电影制作效率提高30%以上，电影制作成本有望降低25%。3）国际化发展成为新的突破口。2023 年中国电影的海外票房（不含港澳台）为5590 万美元，未来海外市场或有10 倍增长空间。

    　　公司层面：深耕主旋律商业化大片赛道，推进国际化多元化发展。

    　　投资和发行部分，投资业务筑牢壁垒，发行业务根基稳固，双轮驱动业绩恢复。投资业务方面，公司2009 年参与投资主旋律影片《建国大业》，拉开了主旋律电影商业化探索的序幕。同年参投发行《十月围城》，公司开始尝试形成自身的主旋律电影商业化运作模式。从2014 年开始，公司主投主控“山河海三部曲”、“中国胜利三部曲”和“中国骄傲三部曲”。其中《长津湖》票房57.75 亿元，成为中国票房史冠军。

    　　发行业务方面，公司是国内首家从事电影发行业务的民营企业，发行的影片题材丰富、　　类型多样，全面覆盖了国内各个重要档期，取得了优异的票房成绩及良好的市场口碑。

    　　据猫眼专业版，截至2023 年底，公司累计发行影片297 部，发行影片票房位居民营发行企业前三甲。投资与发行业务互相促进，营收相关度高。公司主投的影片均由公司发行，公司亦通过参投影片获取影片发行权，进一步扩大电影发行业务的市场份额。

    　　公司计划每年推出“三大片、三小片、三剧集”，覆盖大型档期，持续稳产增产。目前公司项目从前期策划、拍摄、后期制作形成了梯队性的产品序列，保障档期投放的连续性。

    　　院线和影院部分，院线市占率逐年提升，影院排名稳居前十，全产业链布局静待观影热潮。院线业务方面，2019 年2 月，公司获得了《关于加快电影院建设促进电影市场繁荣发展的意见》出台后的第一张电影院线牌照。截至2023 年底，公司院线旗下共有加盟影院127 家，包含101 家自营影院和26 家外部影院。第一年院线上座率高达14.56%，在全国50 条院线中位居第一。2019-2023 年院线票房收入在全国院线中排名31/16/16/13/13，呈现稳步上升趋势。影院业务方面，截至2023 年底，公司拥有影城108 家，银幕总数892 块，虽然公司影院数远低于票房前10 的影投公司，但是影院票房总额近5 年保持在影投公司前10 名，且市占率逐步提高，2023 年约为2.

    　　09%。院线与影院业务互相协同，营收相关度高。公司利用院线排片资源优势获得对优秀电影项目的投资机会和话语权；院线的统一管理帮助下游的影院业务提升管理水平，增强品牌影响力，提高议价能力，发挥规模效应，降低运营成本。

    　　积极拥抱AI 技术，已有多个AI 电影储备项目。公司2023 年成立AI 工作室，在影视剧内容生成、艺人角色养成、电影后期辅助、IP 授权合作等方面进行探索与尝试。公司利用AI 技术在院线电影《传说》中复原了演员25 岁时的形象，该电影今年7 月12 日已上映。这意味着全球首部由人工智能塑造的数字明星主演的电影诞生。公司与抖音联合出品制作的全国首部AIGC 生成式连续性叙事科幻短剧集《三星堆：未来启示录》在抖音上线。截至目前，相关词条在抖音的播放量已经突破3000 万。公司与广东广播电视台、南沙区政府共同发布“大湾区未来影视产业制作基地”建设计划，基地将深度整合VR、AR、MR 和AI 等技术应用，进行降本增效。

    　　持续发力海外市场，拓展公司业务盈利空间。博纳电影是国内第一家在海外上市的民营电影公司，建立了比较完备的海外业务组织架构，积累了丰富的国际电影市场经验。

    　　投资方面，2015 年在美国好莱坞设立电影投资公司。2017 年主控主投电影《决战中途岛》，这也是中国资本第一次主控主投好莱坞大片。发行方面，凭借丰富海外发行渠道，《湄公河行动》《红海行动》等多部影片在美国、加拿大、英国等多个国家和地区上映。影院业务方面，公司在马来西亚、澳门等地新建影院，其中澳门影院已于2024 年春节开业。

    　　给予“增持”评级：国内电影市场逐渐回暖向好，公司影片储备较为丰富，主旋律商业电影方面优势明显，积极开展多元化国际化布局。我们预计公司2024—2026 年营业收入为14.09/25.51/29.12 亿元，归母净利润为-1.25/4.29/5.07 亿元，给予“增持”评级。

    　　风险提示：宏观经济波动的风险；影片无法如期上映的风险；影片票房表现不及预期的风险；票房测算偏差风险；研报使用的信息更新不及时的风险。