云铝股份(000807)：吨铝盈利改善+复产产量提升 Q3业绩显著改善

　　投资要点：

    　　事件：公司发布2023年三季报。2023前三季度实现营收297.61亿元，同比-20.74%；归母净利润25.05亿元，同比-33.44%。分季度看，2023Q3单季营收120.91亿元，同比-5.27%，环比+46.97%；归母净利润9.90亿元，同比-9.85%，环比+57.1%。

    　　量价齐升+云南丰水期低电价，公司业绩环比大幅改善。量：Q3公司完成复产，带动电解铝产量大幅上升，我们预计公司23Q3产量为65万吨；价：23Q3电解铝市场均价为18,839.1元/吨，环比+1.7%；氧化铝市场均价为2887.9元/吨，环比+0.9%；华东预焙阳极市场均价为5,742.5元/吨，环比-9.0%；云南丰水期电价0.33元/千瓦时，较枯水期下降0.12元/千瓦时。

    　　利：量价齐升叠加成本下跌，Q3公司实现毛利17.42亿元，环比+39.8%，但受启停槽成本影响，毛利率有所下跌，Q3毛利率为14.4%，环比-0.7pct。

    　　费用：公司本期四费有所提升，Q3四费合计2.1亿元，环比+0.4亿元/+23.6% ， 销售/ 管理/ 研发/ 财务费用分别环比+33.8%/22.0%/137.8%/3.9%。

    　　绿电构筑公司核心竞争力。依托云南省丰富的绿色电力优势，公司成为国内最大的绿色铝供应商，2022年公司生产用电结构中绿电比例达到约88.6%，与煤电铝相比，碳排放仅为煤电铝的20%。在国内“碳达峰、碳中和”战略背景下，高耗能行业纳入碳排放交易已是势在必行，随着国内、国际碳排放市场的逐步建立和碳关税的征收，市场更加关注供给端的单位能耗和碳排放水平，云南绿色铝优势将会进一步凸显，消费增长空间潜力巨大。

    　　盈利预测与投资建议：考虑期间费用变动情况，我们下调盈利预测，预计23-25 年归母净利润为35.69/51.60/65.42 亿元（ 前值39.29/56.29/71.06），采用历史估值法，同时考虑整体行业景气周期，给予公司23年16倍PE，目标价为16.47元和“买入”评级。

    　　风险提示：下游需求不及预期，原材料和能源价格波动风险，云南枯水期限电影响