金禾实业(002597)：麦芽酚价格上行 三氯蔗糖静候格局改善

　　本报告导读：

    　　公司麦芽酚价格上行，三氯蔗糖静候竞争格局改善，维持增持评级。

    　　投资要点：

    　　维持“增持” 评级。维持公司24-25年、新增 26 年EPS 为1.42、1.71、2.02 元。参考可比公司估值，给予24 年19.24 倍PE 估值，上调目标价为27.27 元（原为21.91 元）。

    　　Q4 业绩符合预期，净利率环比已企稳。公司23 年实现营业收入53.11亿（同比-26.75%），归母净利润7.04 亿（同比-58.46%）；其中Q4单季度实现营收12.18 亿（同比+29.29%，环比+14.15%），单季度归母净利润1.41 亿元（同比-61.20%，环比-12.24%）。公司23 年全年及四季度业绩同比下降均受甜味剂价格下降所致，因此公司盈利能力亦有所下降。公司Q4 毛利率和净利率分别为22.36%/11.55%，分别同比-14.87pct/-9.50pct，环比-1.09pct/+0.25pct。

    　　甜味剂3 月出口量同环增长明显，三氯蔗糖、安赛蜜Q1 出口量+31%、+41%。（1）从3 月出口量来看，3 月三氯蔗糖出口1635 吨，同比+17.17%，环比+52.98%；安赛蜜出口2007.31 吨，同比+90.10%，环比+56.70%。（2）从24Q1 出口量看，三氯蔗糖共出口4651 吨，同比+31.47%；安赛蜜共出口4863.31 吨，同比+40.91%。

    　　麦芽酚价格上行，三氯蔗糖静待格局改善。公司主要产品包括三氯蔗糖、安赛蜜、甲乙基麦芽酚、佳乐麝香，产品的产能和市场占有率均处于全球领先地位。近期麦芽酚行业格局改善，乙基麦芽酚售价月涨幅1.8 万元/吨；三氯蔗糖价格战进入最终阶段，静待格局改善。

    　　风险提示：在建项目不及预期、海外需求大幅下行。