国泰集团(603977)：江西民爆一体化龙头 军工新材料成长空间广阔

　　核心观点

    　　公司是江西省民爆一体化龙头，民爆业务有望受益于江西省内重点工程的建设以及电子雷管省内产品占比的提升，同时向电子雷管上游延伸建立成本优势。轨交自动化及信息化业务有望受益于轨交固定投资的触底反弹。公司持续加大对军工新材料领域的拓展，军事仿真、钨基新型毁伤材料与新型非金属纤维材料、无人机火箭助推器、钽铌氧化物领域多点布局，多个产品已陆续向客户交付，成长空间广阔。此外，需求回暖及供给收紧使得公司高氯酸钾产品量价齐升。公司增长点明确，增长动能充足，未来业绩有望实现高速增长。

    　　摘要

    　　一、公司是江西省民爆生产整体上市平台，轨交自动化和军工新材料业务占比稳步提升

    　　公司在组建之初即明确了逐步整合各发起人名下民爆资产的计划，2019 年完成全省民爆生产企业整体上市。此外，公司还积极拓展非民爆业务，收购公司开展军工新材料、轨交自动化及信息化业务，拓展公司产业版图，民爆一体化业务是公司主要收入来源，非民爆业务占比稳步提升。

    　　二、民爆一体化：江西省多个基建重点工程已开工，公司作为江西省唯一民爆器材生产企业有望受益

    　　民爆行业是基础工业的基础，行业整体呈现稳步增长态势。

    　　现场混装和电子雷管是民爆产品结构的调整方向。民爆行业许可证壁垒和区域性特征突出，行业加速向头部聚集。

    　　瑞梅铁路、长赣高铁、浙赣粤运河等重点工程陆续开工，带动江西省内民爆需求增长。公司是江西省唯一民爆器材生产企业，产业链布局全面，工业炸药、电子雷管产销量国内领先，有望受益于江西省内重点工程的建设，公司电子雷管省内单价更高，随着省内占比的提高，营收和利润将进一步增长。此外，公司设立国鲲微电向电子雷管上游延伸，有望降低成本，进一步提高盈利能力。

    　　三、轨交电气自动化及信息化：铁路和城轨投资触底反弹，太格时代有望重返快速发展阶段

    　　轨道交通是综合交通运输体系的骨干，是建设现代化经济体系的重要支撑。智能铁路、绿色城轨、智慧城轨将成为中国“十四五”时期轨道交通主要投资方向。2023 年全国铁路固定资产投资开始回升，城市轨道交通投资有望触底回升，带动相关产业发展。

    　　太格时代是轨交电气化、信息化领域的核心供应商之一迄今为止产品已覆盖全国十八个铁路局及近三十个城市的轨道交通，是业内少数几家能够提供 300-350km/h 高铁产品的供应商之一。供求两端共振，助推太格时代重返快速发展阶段。

    　　四、军工新材料：国防预算逐年增长，公司多点布局成长空间广阔我国国防预算逐年增长，其占GDP 的比例仍有上升空间。地缘政治因素催化装备加速列装，实弹演练加速装备消耗，装备费用占比有望持续提升，有力支撑军队装备扩充以及练兵备战。公司前身为江西国防科工办下属企业，核心技术人员具有丰富的军工行业从业经验，军工血脉一脉相承，公司积极向军民融合领域拓展。

    　　军事仿真是军队和经费效率的倍增器，具有极高的军事、经济、社会价值，2027 年军事仿真的市场规模将超过200 亿元，神舟智汇MAXSim 仿真平台达到国际先进、国内领先水平；弹药具有强耗材属性，需求量大，钨基毁伤材料是弹芯的主流，澳科新材专注于军用钨基新型毁伤材料与新型非金属纤维材料的研发与推广，多款产品已陆续向客户交付；无人机军民应用前景广阔，火箭助推是无人靶机最常见的发射方式，无人机火箭助推器是重要的核心耗材，市场需求量巨大，新余国泰相关产品逐步进入批产阶段；钽铌稀有金属是我国战略性资源，应用领域广泛，我国军工行业对钽铌的需求持续加大，公司通过拓泓新材和三石有色两个子公司介入钽铌湿法分离冶炼领域，市占率持续提高，年产700 吨钽铌稀有金属项目建成后钽铌氧化物及氟钽酸钾产能规模将达到年产1500 吨，有望成为国内产能最大、产线最多、品种最齐全、设备最先进、自动化程度最高的国际领先、国内一流钽铌湿法冶炼龙头企业；高氯酸钾主要应用于烟花鞭炮，也可以用于制造安全气囊、军工产品以及做其他工业用途，“禁鞭令”放松使得国内烟花鞭炮需求量增加，带动高氯酸钾需求提升，同时环保政策日趋严格使得行业产能紧张，二者共同带动高氯酸钾价格提升，永宁科技是国内高氯酸钾行业标准第一起草和修订单位，高氯酸钾产品量价齐升，计划扩产迎接国内外需求。

    　　五 、盈利预测与估值

    　　我们预计公司2023-2025 年实现营业收入24.97/28.49/32.17 亿元，同比增长16.00%/14.10%/12.94%，实现归母净利润3.00/3.42/3.87 亿元，同比增长108.87%/14.04%/13.09%，EPS 分别为0.48/0.55/0.62 元，对应PE 为16.83/14.75/13.05 倍，给予“买入”评级。

    　　风险分析

    　　1.宏观经济风险。2.原材料价格波动风险。3.市场竞争风险。4.公司收购形成商誉余额较高的风险。5.公司收到江西证监局警示函的风险。