深南电路(002916)：数通产能稀缺性凸显 利润结构持续改善

业绩总结：2024 年上半年，公司实现收入83.2 亿元，同比增长37.9%，实现归母净利润9.9 亿元，同比增长108.3%。

    收入与利润快速增长，公司持续加大研发费用投入。2024 年上半年：1）营收端，公司实现收入83.2 亿元，同比增长37.9%。2）利润端，公司实现归母净利润9.9 亿元，同比增长108.3%。公司2024 年上半年毛利率为26.2%，同比提升3.3pp；净利率为11.9%，同比提升4.0pp。3）费用端上，公司销售费用率为1.6%，同比下降0.7pp；管理费用率为4.5%，同比上升0.1pp；研发费用率为6.9%，同比上升0.4pp。

    PCB产品结构优化推动归母增长，持续看好数通产能稀缺性。公司24Q2毛利率环比提升2.0pp，归母净利润率环比提升4.4pct，盈利能力大幅提升。我们认为公司Q2利润持续改善的动力自于：1）AI 服务器、交换机、EGS 服务器结构占比提升、光模块等高难度高附加值产品出货增长对PCB 业务利润率有显著正面贡献；2）终端消费电子需求缓慢复苏，MEMS、RF、处理器补库带动载板量价恢复，BT载板稼动率上行，价格呈现回暖。我们认为伴随AI服务器、800G交换机需求爆发，高端数通板供给紧张的情况逐步显现，深南电路作为数通PCB行业龙头其资产稀缺性逐步凸显。

    中长期维度关注公司ABF 载板项目释放节奏。BT 载板方面，深圳一厂与二厂主要供应MEMS 类产品，无锡一厂主要定位为存储类产品。我们关注到23Q3以来终端存储/射频/MEMS 行业逐步复苏，BT 载板稼动率明显提升，我们预计公司无锡二厂稼动率有望稳步上升。ABF 载板方面，广芯目前定位高阶ABF载板国产化替代，满产产值有望达到60亿元以上，目前产品在国内GPU/CPU客户中积极导入验证，我们认为ABF载板项目有望在未来3-5年维度成为公司第二成长曲线。

    盈利预测与投资建议。我们预计公司2024-2026 年EPS 分别为4.31 元、5.06元、5.92 元，对应PE 分别为23倍、19 倍、16 倍，未来三年归母净利润复合增速有望达29.5%。公司PCB 基本盘稳固，IC载板业务成长性较强，我们给予公司2024 年28 倍PE，对应目标价120.68 元，维持“买入”评级。

    风险提示：交换机需求或不及预期，IC 载板良率爬坡或不及预期。