宏观深度报告：海外及中国香港救市政策回顾及经验分析

救市是应对金融危机和经济衰退的重要手段，不同国家和地区的救市经验具有一定参考价值。从美国、中国香港和日本的救市历史中，可以发现一些共同的救市原则，如：救市力度要适度，既要有效缓解市场恐慌，又要避免过度干预；救市制度要完善，既要解决当前的流动性问题，又要改革金融监管体系，防止危机重演；救市代价要公平，既要保护投资者的合法权益，又要让市场主体承担风险，避免道德风险。同时，救市的时机、对象、方式和退出机制等细节问题十分关键。

摘要

    2008 年美国次贷危机爆发，迅速传染到实体经济并席卷全球。美国采取注资救助部分出险金融机构、启动非常规货币政策向市场注入流动性以及扩张性的财政政策等诸多救市措施，最终于2009 年一季度帮助资本市场和经济整体筑底企稳。从美国的救市历史中可总结出三点经验：一是力度要够，避免战线过长；二是制度要改，解决根本问题；三是代价要付，没有免费午餐。

    20 世纪90 年代，东南亚多个新兴经济体出现经济过热、过度举债、经常账户失衡的迹象，对冲基金在内的国际游资对此虎视眈眈，在狙击泰铢成功后，实体经济趋弱、资本市场泡沫严重且采用联系汇率制度的中国香港成为下一个目标。1998 年8 月，国际游资通过外汇市场和股市的双线布局大举做空港币和港股，香港政府动用外汇储备承接卖盘，托底汇率并维稳利率，监管股票借出，切断国际游资弹药供应，并使用外汇基金入市买进成分股拉升股指，最终成功击退国际游资。

 从香港救市历史中可以总结出三点经验：一是充足的外汇储备对于货币当局捍卫本币至关重要；二是流动性问题是解决救市的关键问题；三是救市需要有有效的退出机制和后续措施。

   日本曾三次启动平准基金，分别在1964 年日本经济下行叠加美国加重资金募集税额、1965 年经济基本面持续走弱以及1995 年经济长期萎靡叠加阪神大地震冲击这三个关键时点入市。从日本三次设立平准基金救市效果来看，前两次在短期内帮助股指止跌反弹，但均未能长期扭转资本市场走势和经济形势，而1995 年的股市安定基金设立后则效果较好。因此，使用平准基金并非解决救市问题的万能药，而央行直接下场购买股指ETF 是可行的救市操作方式之一，且救市资金出入需保证透明，可以很大程度避免道德风险，起到优化预期管理作用。