公牛集团(603195)：稳健增长 韧性凸显

　　投资要点

    　　公牛集团披露2024Q3 业绩：

    　　2024Q1-3 公司实现营业收126.03 亿元，同比+8.6%，实现归母净利润32.63 亿元，同比+16.0%，扣非后归母净利润28.39 亿元，同比+8.3%。24Q3 单季公司实现收入42.17 亿元，同比+5.0%，实现归母净利润10.25 亿元，同比+3.4%，扣非后归母净利润9.36 亿元，同比-2.2%。收入端表现稳健，盈利端受原材料成本压力略有承压。

    　　电连接&LED 环比有所降速，新能源仍兑现高增

    （1）电连接：2024Q3 我们预计公司电连接业务仍通过产品结构优化升级，价增驱动稳健增长。其中转换器产品聚焦不同群体的多样化场景需求、海外市场的差异化需求进行创新，我们预计伴随产品结构持续优化升级公司转换器业务表现稳健，但同时考虑到当前消费者更偏好性价比产品的消费环境，我们预计增速环比有所趋缓。电动工具作为公司新上市产品，我们预计也为公司电连接业务稳健增长带来增量贡献。

    　　（2）智能电工照明：2024Q3 公司智能电工照明业务我们预计受竣工压力加大影响环比降速明显。具体来看，优势品类墙开依托性价比&中高端产品双向发力，持续抢占下沉市场及高线市场份额，我们预计24Q3 虽受制于行业压力略有降速，但仍明显快于公司大盘增长。LED 照明业务由于产品线繁杂、行业价格竞争激烈等影响，预计环比降速最为明显。无主灯依托新品上市推出环比或略有提速。渠道端，公司渠道综合化进一步深入，并推进旗舰店+新零售渠道变革，我们预计推进顺利。同时公司积极推动装企渠道拓展工作，通过无主灯、墙开、轨道插座等为核心品类的全屋用电解决方案，提升在头部装企的渗透率和市占率。

    　　（3）新能源：2024Q3 我们预计公司新能源业务仍延续高增趋势。公司新能源业务相关产品布局持续完善，完成了从交流到直流、从慢充到快充、从单桩到群充、从充电到储能等产品线布局。截至2024H1 末，公司C 端累计开发终端网点2.2 万余家，累计开发运营商客户2200 余家。公司已与铁塔集团、国家电网、吉利远程等公司就产品和技术领域开展战略合作。同时公司正加快搭建工商业储能专业渠道能力的构建，并积极推动新能源业务经销商向服务商升级。

    　　毛利率受铜价影响短期承压，营销投入加大匹配品牌升级战略

    毛利率：2024Q1-3 公司毛利率为43.12%，同比+1.2pct。其中24Q3 公司单季毛利率为43.47%，同比-1.2pct，环比-0.1pct 。公司精益管理+降本增效持续，但公司Q3 毛利率受铜价同比处于高位影响同环比仍有一定下滑。展望Q4，铜价虽处下行区间，但同比去年同期仍处相对高位，短期原材料成本压力仍存。然而公司持续聚焦产品结构优化+内部降本增效，综合考虑下预计Q4 毛利率环比Q3 相对平稳。

    　　费用率&净利率：公司期间费用率中销售费用率增长最为明显。24Q3 公司单季销售费用率为9.19%，同比+2.8pct。24Q3 公司销售费用3.88 亿元，同比+50%，主要受秋季公牛家装节+4.0 门店建店+公牛品牌升级等加大投入影响。综合影响下，24Q3 公司归母净利率为24.3%，同比-0.4pct，环比-4.3pct。Q3 归母净利率环比下滑较多主要受24Q2 理财收益较多影响。24Q3 扣非后净利率22.2%，同比-1.7pct，环比-1.5pct。

    　　现金流：24Q3 公司实现经营现金流净额6.54 亿元，同比-37%，收现比108%。

    　　公司经营活动现金流下滑主要受收入增速趋缓、对上游供应商及下游经销商价值链优化、线上销售占比提升等因素影响，但公司收现能力仍强。24Q3 公司合同负债金额约4.69 亿元，同比-19%，较2024Q2 末-19%。

    　　盈利预测与估值

    　　公司民用电工绝对龙头，现金牛业务转换器表现稳健，第二成长曲线智能电工照明业务持续兑现，无主灯、新能源等业务后续增长潜力深厚，公司长期成长动能充足。同时考虑到公司精益改善效果逐步凸显，产品结构持续优化升级，盈利能力有望稳步提升。我们预计公司 2024-2026 年收入分别实现 168.95/ 183.50/ 200.63亿元，同比+7.65%/ +8.61%/ +9.34%；归母净利润 43.19/ 47.71/ 53.17 亿元，同比+11.59%/ +10.47%/ +11.44%。当前市值对应PE 分别为22X/ 20X/ 18X，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　房地产行业疲弱、原材料价格大幅波动、新业务拓展不及预期。