通富微电(002156)：毛利率环降 但净利稳健增长

　　公司公布三季度业绩：收入60.01 亿元，同比增长0.04%，环比增长3.50%；归母净利润2.30 亿元，同比增长85.32%，环比增长2.53%。前三季度公司实现收入170.81 亿元，同比7.38%；归母净利润5.53 亿元，同比增加6.16 亿元。公司三季度延续净利润同比高速增长趋势，主因：1）终端需求复苏推动公司综合产能利用率提升，营收稳步增长；2）公司持续降本增效、费用管控，公司效益显著提升。我们看好公司在中长期与海外大客户AMD深度合作，把握AI 的结构性增长，同时持续开拓在存储、显示驱动、汽车等领域的市场，维持买入评级。

    　　3Q24 回顾：国内部分低端产品影响毛利率，但净利润仍同比高速增长年初以来半导体下游需求保持复苏趋势，公司海外大客户持续向高端领域进阶，公司持续深化“合资+合作”强强联合模式。公司Q3 产能利用率保持提升趋势，中高端产品收入贡献持续增加，推动Q3 营收实现3.50%的环比增长。由于国内部分低端品类封测价格受竞争加剧影响，拖累公司Q3 综合毛利率环比下降1.36pct 至14.64%。但在公司持续的降本增效和费用管控的举措下，Q3 毛利率同比提升了1.93pct，Q3 归母净利润环比稳健提升，同比实现高速增长。我们看好公司后续业绩持续同比改善。

    　　未来展望：公司持续受益于AMD 份额提升，间接入股AAMI 优化供应链AMD 产品持续获得市场认可，在数据中心、笔电、台式机等领域市场份额持续提升。根据Mercury Research，2Q24 AMD 在数据中心和笔电领域的全球市场份额分别为24.1%和20.3%，分别同比提升了5.6pct 和3.8pct。

    　　作为AMD 的主力封测合作伙伴，我们认为通富未来将持续受益于AMD 在核心市场的份额提升。公司于10 月16 日与领先半导体签署了《合伙份额转让协议》，拟间接入股全球领先的引线框架供应商AAMI 股权，引线框架为封测业务的核心原材料之一，我们认为此举有助于公司提升供应链稳定性及优化成本。

    　　目标价31.29 元，维持“买入”评级

    　　由于国内部分低端领域价格压力，公司毛利率修复略低于我们此前预期，我们因此下调公司2024/2025/2026 年归母净利预测22%/7%/7% 至7.58/11.48/15.99 亿元，对应EPS 为0.50/0.76/1.05 元。基于25 年BPS10.43 元，给予25 年3.0x 的PB 估值（可比公司Wind 一致预期均值2.6x，较行业溢价主因公司先进封装领域的国内领导地位以及在多元领域的抢先布局），对应目标价为31.29 元，维持“买入”评级。

    　　风险提示：半导体周期下行的风险；核心客户需求减弱致业绩不及预期。