海大集团(002311)：份额提升、出海破局 剑指5000万吨销量目标

　　预计24 年归母净利润同比增长65%

    　　公司公布24 年业绩快报，预计实现收入1,147 亿元，同比-1.2%，实现归母净利45.2 亿元，同比+64.7%，实现扣非归母净利43.3 亿元，同比+70.4%。分季度看，Q1/Q2/Q3/Q4 公司归母净利实现8.6/12.6/15/8.9 亿元，同比分别+111%/+83%/+30%/+82%，符合我们预期。

    　　关注要点

    　　1、国内饲料：24 年高质量提份额，24-30E国内饲料销量目标CAGR达到10%以上。我们认为，1）24 年复盘：①行业方面，根据饲料工业协会，24 年全国工业饲料总产量同比-2.1%，其中水产料/禽料/猪料同比分别-3.5%/+1.6%/-3.9%。②公司方面，海大24 年饲料销量同比逆势增长9%至2,650 万吨，其中水产料/禽料/猪料外销量同比分别+11%/+12%/-3%至580/1,270/560 万吨，相较行业超额成长能力凸显。2）业务规划：公司短期目标25 年饲料业务达到300 万吨增量（同比+12%），中期目标2030 年达到5,150 万吨销量（含自用及海外），24-30E总体销量目标CAGR达到12%，其中国内饲料销量目标CAGR达到10%以上。

    　　2、海外饲料：加速布局打开成长空间，24-30E海外饲料销量目标CAGR达到20%以上。我们认为，1）24 年复盘：24 年公司海外地区饲料外销量同比增长约40%至240 万吨，占总体饲料销量比例达到9%。同时，我们预计随技术转化、配套服务在海外铺开，公司海外饲料盈利能力进一步增强，利润增速或高于销量。2）业务规划：公司计划加快海外饲料业务的拓展，预计2030 年海外饲料销量达到720 万吨，24-30E海外饲料销量目标CAGR达到20%以上。公司在优质蛋白需求旺盛的东南亚、南美、非洲已逐步完成核心产能布局，有望以水产料出海为基石，输出国内“饲料+种苗+动保”黄金三角成熟体系，“内生+外延”并举快速提升海外市场份额。

    　　3、养殖业务：生猪养殖业务有望兑现稳定盈利，水产养殖稳慎推进。我们认为，1）生猪养殖：公司外购仔猪套保的轻资产平台化养殖模式逐步跑通，24 年同比扭亏为盈贡献利润弹性，25 年有望兑现稳定盈利，中期有望稳步扩张；2）水产养殖：25 年生鱼养殖规模有望收缩至合理水平，工厂化养虾相较农户具备差异化竞争优势，中期有望稳慎推进。

    　　盈利预测与估值

    　　基于养殖业务盈利较好，上调24 年归母净利润2%至45.2 亿元，维持25年盈利预测不变，引入26 年归母净利55.8 亿元，当前股价对应25/26 年17/15 倍P/E。维持跑赢行业评级与目标价62 元不变，对应25/26 年21/18倍P/E，较当前股价有28%的上行空间。

    　　风险

    　　水产价格低迷，行业竞争加剧，套期保值风险，海外经营风险。