今世缘(603369)：业绩增长稳健 利润率有所承压

业绩： 2024Q3 公司营业收入/ 归母净利润/ 扣非归母净利润分别为26.37/6.24/6.28 亿元（同比+10.11%/+6.61%/+7.33%）。

    中高档产品结构仍稳定，特A+类增速居前。24Q3 公司白酒业务收入26.

    26 亿元（同比+10.29%），其中：特A+类（出厂价300 元+产品）/特A 类（出厂价100-300 元产品）/A 类/B 类/C+D 类/其他分别实现收入18.13/6.

    46/1.09/0.41/0.17/0.007 亿元（同比+11.70%/+9.55%/+7.74%/-11.86%/-17.80%/-29.13%）。

    省内区域增速略有放缓，省外渠道质量持续提升。

    ① 市场方面，24Q3 省内/外收入分别为24.23/2.04 亿元（同比+9.32%/+23.04%），其中省内淮安大区/南京大区/苏南大区/苏中大区/盐城大区/淮海大区收入分别为6.60/4.99/3.87/3.55/2.88/2.32 亿元（同比+10.10%/+8.12%/+8.24%/+12.89%/+9.03%/+6.68%）。省内南京/淮海/苏南大区增速低于整体增速；省外增长延续较高增速。

    ② 渠道方面，24Q3 公司经销商同比变动+105 家至1193 家，省内/外平均经销商规模同比变动-10.94%/+23.86%，省外经销商质量显著提升。

    利润率有所承压，预收下滑明显。24Q3 公司毛利率/净利率分别同比-5.14/-0.78 个百分点至75.59%/23.68%；净利率还受公允价值变动（占营收比重同比+0.70pct）/利息收入减少（占营收比重同比-0.27pct）等影响。

    24Q3 销售费用率/ 管理费用率分别同比-3.90/+0.46 个百分点至20.56%/4.57%；24Q3 经营性现金流同比-16.85%至9.83 亿元；24Q3 合同负债同比/环比分别-58.50%/-13.31%至5.44 亿元。

    投资建议：我们认为公司省内深耕空间仍大，省外市场低基数下加速拓张中，业绩整体呈稳健增长态势。根据Q3 季报，略调整盈利预测，预计24-26年公司收入分别为117/133/151 亿元（ 24-26 年前值为123.63/150.21/178.37 亿元），增速分别为16%/13%/13%；归母净利润分别为36/41/46 亿元（24-26 年前值为38.01/45.93/54.50 亿元），增速分别为15%/13%/13%，对应24-26 年PE 为15X/14X/12X，维持“买入”投资评级。

    风险提示：行业竞争加剧；消费需求不及预期；宏观经济修复不及预期；省外增长不及预期；核心产品增长不及预期等。