贵州茅台(600519)：调结构稳市场 业绩韧性延续

　　核心要点：

    　　事件：贵州茅台发布2024 年第三季度报告

    　　2024Q1-3 公司实现营业总收入1231.23 亿元，同比增长16.91%；归母净利润为6008.28 亿元，同比增长15.04%。2024Q3 公司实现营业总收入396.71亿元，同比增长15.56%；归母净利润191.32 亿元，同比增长13.23%。

    　　点评：调结构稳市场，业绩韧性延续

    　　分产品看，2024Q3 茅台酒实现收入325.59 亿元，同比增长16.32；系列酒收入62.46 亿元，同比增长13.15%，系列酒增速低于茅台酒，主要由于两个因素：首先，自2023 年11 月1 日起，普飞提价；其次，今年7 月份暂停投放茅台1935 酒合同计划，控量稳价。

    　　分渠道看，2024Q3 直销渠道实现收入182.61 亿元，同比增长23.49%，控制普飞投放量后，公司增加了对非标茅台在直销渠道的投放，直销渠道占比达到47.06%。其中“i 茅台”数字营销平台实现酒类收入45.16 亿元，同比下降18.37%。批发渠道收入205.43 亿元，同比增长9.71%。分地区来看，国内收入375.26 亿元，同比增长15.22%，国外收入12.79 亿元，同比增长35.77%。

    　　系列酒销售调结构，净利率承压。2024Q3，销售毛利率为91.05%，同比下降0.47pct；税金及附加率为16.18%，同比增长0.37pct；销售费用率为4.08%，同比增长0.36pct；管理后费用率为4.87%，同比下降0.67pct。归母净利率48.23%，同比下降0.99pct。2024Q3，销售收现425.92 亿元，同比增长0.97%；合同负债99.31 亿元，较二季度末减少0.62 亿元。

    　　投资建议

    　　公司作为白酒行业龙头，业绩韧性延续，有望完成全年15%的营收增长目标，我们预计公司2024-2026 年营收分别为1745.00、1968.30、2202.44 亿元，同比增长15.9%、12.8%、11.9%。归母净利润分别为860.75、975.61、1093.50 亿元，同比增长15.2%、13.3%、12.1%。EPS 分别为68.70、77.87、87.28 元。基于公司业绩韧性强劲，以及宏观政策落地带动需求回暖，我们上调公司评级，给予公司“买入”评级。

    　　风险提示

    　　宏观经济恢复不及预期；原材料价格波动风险；食品安全问题；市场竞争加剧。