宇通客车(600066)深度报告：守正出奇

　　大中客行业：国内需求预计稳定，出口是当前驱动大中客行业增长的主要驱动因素。2023 年，随着出口的增长，大中客行业实现8.8 万辆销量，同比+1.7%，结束了连续6 年的负增长。2024 年，国内出行进一步恢复和出口高增同时拉动大中客行业实现较高增速，2024 年大中客行业实现11.5 万辆销量，同比+30.9%；2025 年大中客行业实现12.6万辆销量，同比+9.4%。出口是当前驱动大中客行业增长的主要驱动因素，国内大中客行业销量预计未来稳定。

    　　公司是大中客行业龙头，出口增长拉动公司进入新一轮上行周期。宇通客车是大中客行业龙头，深耕客车行业60 多年。公司前瞻布局出口市场，考虑到海外市场空间广阔，中国客车出口还有较大提升空间，我们预计出口将拉动公司进入新一轮向上周期。技术方面，公司掌握新能源核心技术，形成了1 大平台+2 大核心+7 大总成。市场份额方面，宇通客车在国内大中客行业市场份额持续保持第一，基本盘稳定；在中国大中客出口市场份额始终位于前列，2025 年在中国大中客出口市场份额位于第一，在中国新能源大中客出口市场份额位于第二。

    　　良好的财务状态+持续高分红+低估值。公司财务状况良好，拥有健康的现金流、较低负债率，且兼具低估值、高分红特点，带来良好股息率。

    　　盈利预测与投资建议：公司作为客车行业龙头，拥有良好生意模式、聚焦客车及部分核心部件资源，面对全球行业的变革，通过品牌精耕，有望持续提供良好回报。我们预计公司25-27 年EPS 分别为2.26/2.57/2.92 元/股，参考可比公司估值，再考虑到公司产品具备国际竞争力且坚持高分红，我们给予公司25 年20 倍PE，对应合理价值为45.10 元/股，给予“买入”评级。

    　　风险提示。行业景气度下降；原材料价格上涨；行业竞争加剧。